泰禾15%高成本融资样本：资金困局之下的突围之路

　　在多个融资渠道受困当下，房企已经不惜高成本融资抢占窗口期。

　　近日，泰禾集团(000732.SZ)宣布，境外全资子公司Tahoe Group Global(Co。，)Limited已在境外完成4亿美元的债券发行，并在新加坡交易所挂牌，债券期限为3年。值得注意的是，此次泰禾集团发行的债券票面年息高达15%，每半年支付一次。成本之高令业内哗然。要知道，泰禾集团2018年净利润率也仅为12.6%。而此前，泰禾集团多只境外发行的3年期债券，票面年息均为7.875%。

　　负债高企是泰禾集团不惜高成本融资原因之一。

　　在泰禾6月举行的媒体见面会上，泰禾集团副总裁葛勇透露，相比于2018年底，泰禾的有息负债额显著下降，截至去年年底有息负债是1375亿元，最新的数字是不到1200亿元。过去五个月，泰禾积极去杠杆、降负债。“泰禾没有大家想象的这么惨。”泰禾集团董事长黄其森说。

　　泰禾资金困局

　　高成本融资背后是泰禾资金困局。

　　其实，泰禾一直在解决高负债的问题，也取得了一定效果。截至2018年末，泰禾资产负债率同比下降0.95个百分点，净负债率同比大幅下降90.15个百分点，至2019年一季度末，净负债率则同比下降105.69个百分点，一季度环比减少100亿有息负债。

　　不过，21世纪经济报道记者注意到，尽管相比2018年末，泰禾集团净负债率已经有所下降，但仍远高于房地产开发行业其他企业。一季报显示，泰禾一季度末净负债率为278.8%。数据显示，2019年一季度，127家A股房地产开发企业平均净负债率为136.64%。

　　另外，21世纪经济报道记者还注意到，2019年一季度末，泰禾经营活动产生的现金流量净额139.31亿元，期末现金及现金等价物余额为115.58亿元;公司短期借款及一年内到期的非流动负债合计金额达574.28亿元。可见，泰禾所持现金并不足以覆盖短期负债，资金缺口仍超过300亿元。

　　评级机构已经将泰禾集团列入“评级观察名单”。联合资信表示，公司存货规模大，存在一定去化压力;债务负担重，资产受限比例较高;在建项目规模较大，对外融资压力大，公允价值变动损益及投资收益对利润影响较大;高管人员变动频繁以及公司控股股东股票质押比例很高等因素，对其经营及发展可能带来的不利影响。

　　而对于泰禾集团这样的房企，不利的消息仍在纷至沓来。国内融资环境陆续被狙击也使泰禾资金纾困之路再度受阻。

　　5月17日，银保监会发布的23号文中多处提及房地产领域融资乱象，明确要求商业银行、信托、租赁等金融机构不得违规进行房地产融资，其中最主要的是对房地产信托“明股实债”等模式的狙击。

　　至今年7月份，房企融资又突然收紧。房地产信托、境内外发债、ABS等融资渠道纷纷受限，尤其是房地产信托，成为近期金融监管的重点。

　　国内融资环境受困使得房企将融资的目光转向海外。中原地产研究中心数据显示，7月上旬，在国内融资收紧有所预期的情况下，房地产企业海外融资计划井喷，超过20家房企发行了近150亿美元的美元债。在亿翰股份董事、亿翰智库首席研究员张化东看来，相对来讲，海外资本供应量还是比较大，在国内融资渠道受限的情况下，房企将目光转向海外市场这一行为是必然的，用他的话来说，这意味着“当门关上的时候，可以走窗户，当窗户关上的时候，可以走天窗”。

　　不过，屋漏偏逢连夜雨，“天窗”随时有关闭的可能。7月12日，发改委发文要求，房企发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务，与此同时，房企还需详细披露其海外发债的具体情况和资金用途。因此，境外融资渠道也将进一步收窄。

　　各种渠道的堵截，让房企的融资成本进一步升高。同策研究院数据显示，6月房企融资成本已较高，基本在7%-8%左右。此次泰禾集团以15% 的高利率发行了一笔美元票据，成为近年来房企境外融资的最高成本之一。

　　对此，克而瑞集团研究中心副总经理林波表示，由于房企融资需求量比较大，符合规定的贷款被控制住后，资金供应量显著减少，企业就需找一些非常规融资手段，而这些手段本身的资金成本就比较高，所以在一定程度上加大了房企融资的成本。林波认为，今年，房企融资成本很难降低。目前房企融资控制不断升级，下半年和未来融资环境可能不会有明显放松。

　　资金困局背后的融资艰难

　　自“房住不炒”调控大方针坚持以来，房企就饱受融资之困。而这使得如泰禾这样的房企不得不想方设法纾解资金困局。

　　21世纪经济报道记者注意到，2018年以来，泰禾在银行贷款、信托贷款、中期票据、私募债等领域展开多元化、低利率的融资模式，其境外融资、资产证券化等融资占比进一步提升。

　　据了解，仅2018年，泰禾就通过ABS、REITs、信托、私募、员工持股、美元债、股份质押等手段频繁进行融资，获批的各类融资产品总额度已达307.51亿元，另有104亿元融资产品在等待审批。

　　泰禾集团的控股股东泰禾投资，则一直通过股权质押方式来融资。近一两年来，泰禾投资几乎以全仓质押。

　　融资渠道拓宽的同时，泰禾融资成本也在增加。年报披露，2018年公司全年融资金额达到1375.07亿元，相比2017年增长1.5%。其中，银行贷款融资247.49亿，成本7.64%;非银贷款842.49亿，成本9.17%;公司债285.09亿，成本7.36%，平均融资成本约8.52%，较2017年上升0.42个百分点。

　　从某种程度来说，泰禾进行多元化融资也是不得已的选择。

　　泰禾年报显示，2016-2018年，泰禾集团获得的银行贷款分别为309.61亿元、269.82亿元、247.49亿元，占比分别为41.06%、19.91%、18.00%，可见，来自银行的贷款逐年下降。相比之下，2017年非银行贷款占比从2016年的35.74%上升到61.24%，2018年小幅上升到61.27%。公司债方面，2016-2018年来自公司债的融资金额分别为175亿元、255.38亿元、285.09亿元，虽然金额在逐年上升，但其占比在2017年下降接近5个百分点至18.85%，2018年虽回升至20.73%，仍低于2016年23.21%的融资占比。

　　显然，变卖资产如今不得不成为泰禾集团纾解资金困局的重要方式。

　　今年3月至6月底，泰禾集团宣布一系列地产项目的股权出售方案，对应总售价95亿元。具体来看，6月末，泰禾集团在6天内公布了三起股权转让事项。6月24日，泰禾集团股份有限公司发布公告，称拟向五矿信托转让增城两个项目公司29%的股权。6月28日，泰禾集团控股子公司郑州红门向河南天伦地产转让郑州红门持有的润天置业100%股权，总对价为12.6亿元。第二天，泰禾集团全资子公司济南中维置业有限公司向济南泰悦转让达盛置业70%股权，股权转让对价为39,728万元。这意味着，泰禾退出章丘圣井片区的泰悦盛景项目，而这正是两年前其进入济南市场的踏板之一，显示公司整体布局呈现收缩之势。

　　不过，“断臂求生”并非长远之计。随着融资调控的明显收紧，泰禾还有一场持久的“硬仗”要打。