申菱环境IPO上会被拒：利润可持续存疑 营运资金紧缺

　　6月20日，发审委61次会议审核3家IPO企业，广东申菱环境系统股份有限公司(简称“申菱环境”)被拒。根据发审委的问询和申菱环境的招股书我们发现，该公司存在高管贿赂、利润过分依赖财政补助以及应收账款坏账过多等问题。申菱环境招股书列出的风险高达23条，远多于一般IPO企业。

　　利润靠补助，补助靠贿赂?

　　据申菱环境招股书的数据显示，财政补助对公司利润的贡献度很大。申菱环境2015―2017年获得的财政补助分别为2855.96万元、6024.85万元、3859.41万元，占同期利润总额的比重分别为35.90%、56.64%、36.32%。财政补助已经成为申菱环境利润的重要组成部分，这对一家申报IPO的企业来说，可不是什么好事。

　　申菱环境解释称，补助主要为“三旧”改造补偿项目收到的政府补助金确认的收入以及因受广州市轨道交通建设影响而收到的房屋拆迁补偿款确认的收入。这类补助通常是偶然性事件产生的，不具备可持续性，未来申菱环境的盈利能力大概率会因失去补助而下降。

　　另外，时代商学院注意到，证监会发审委就实际控制人之一崔颖琦及监事会主席欧兆铭涉及多起受贿罪案件提出过问询。根据广东省中山市中级人民法院的刑事判决书，2004―2012年，申菱环境实际控制人兼董事长崔颖琦曾多次向原广东省佛山市顺德区区委副书记、区委政法委书记杜镜初行贿，贿送现金共计5.5万元人民币、4000美元、2000欧元，以及一套价值6.87万元的空调。申菱环境也因此在购买土地、项目立项等方面获得关照。这不得不让人联想到，申菱环境的拆迁补偿款是否与行贿取得的资产有关?

　　除了拆迁补偿款，申菱环境的补助还包含不少技术补助，包括产业创新发展扶持基金、省企业研究开发费补助资金、佛山市和顺德区高新技术产品补助资金等明目众多的技术类补助。但申菱环境的主营产品是工业、商用空调等，在多年以前就已出现，并无很多高新技术含量，能获得这么多技术补助确实令人不解。

　　这很有可能与申菱环境高管的另一起贿赂案有关，根据《南方日报》2014年的报道，顺德区经济和科技促进局科技发展科原科长黄金梁，曾收受申菱环境董事长崔颖绮、副总欧兆铭(另案处理)共计29万港元。黄金梁负责科技项目管理、高新产业发展等工作，多次利用职务便利，收受多家机构和企业财物。如帮助企业通过高新技术审核，在黄金梁的帮助下，经过高新技术企业协会材料初审的企业，全部都能顺利通过区科技部门的审核并统一参加省科技厅的评审。此外，企业在申请省、区各级科技专项扶持资金时，黄金梁多次向评委会专家组成员打招呼，让企业顺利通过。

　　而申菱环境刚好也属于高新技术企业，不仅享受所得税优惠，还获得大量的科技扶持资金。再结合申菱环境高管曾贿赂黄金梁的事件，不禁让人浮想联翩。

　　应收账款坏账多，缺钱仍慷慨分红

　　申菱环境的应收账款金额较大且占比高。2015―2017年公司应收账款分别为44062.41万元、47361.90万元、49105.04万元，占同期总资产的比例分别为32.09%、34.18%、32.35%。应收账款占总资产比例过大，说明其销售回款情况一般，容易被客户拖欠货款。

　　申菱环境不仅会被拖欠货款，还面临货款无法收回的风险。招股书显示，申菱环境的应收账款计提了不少坏账准备。公司2017年应收账款原值为56969.79万元，而坏账准备的计提近7865万元。一年以上的应收账款占比总的应收账款为37.87%，该部分长期应收账款计提的坏账准备占比总的坏账准备高达76.12%。时代商学院认为，申菱环境的客户质量一般，拖欠货款情况严重，且不能按时还本付息的可能性很大。这也从侧面反映了申菱环境的产品竞争力一般，在下游客户面前比较弱势。

　　另外，申菱环境的存货周转也很慢，与应收账款一同占用了不少营运资金。据公司财报显示，2015―2017年申菱环境的存货账面价值分别为31216.63万元、26102.20万元、31387.02万元，分别占当期资产总额比重为22.73%、18.84%、20.68%。

　　存货某种意义上也是被下游占用的资金，与应收账款类似。因此申菱环境的存货加上应收账款占总资产的比重平均在50%以上，意味着申菱环境超过一半的资产被下游客户占用，这对于一家企业的经营来说，是非常沉重的压力。

　　应收账款过多的企业因为回款困难，通常资金压力比较大，更何况申菱环境还有不少存货。据公司财报显示，2017年申菱环境资产负债率为55.45%，银行借款金额达到29597.10万元，财务费用为1325.70万元。截至2017年12月31日，公司用于质押的应收账款、抵押的固定资产以及抵押的无形资产的金额合计51339.16万元，占总资产的33.82%。申菱环境需要抵押大量资产用于贷款，以维持企业的正常经营。

　　可是，哪怕资金如此紧缺，申菱环境却也绝不肯亏待股东，近三年现金分红高达9100万元。虽然公司利润逐年增长，现金派送或与管理层制定的盈利分红政策有关。但申菱环境目前银行借款近3个亿，每年有上千万元的利息需要偿还，申菱环境大量的分红是忽略了公司未来发展对资金的需求。这种行为只能表明，股东对公司的长久发展缺乏信心。