公牛集团家族化软肋：亲属开关联公司上下游“躺赚”

　　公牛集团上市迎来临门一脚。

　　公司前身公牛电器1995年创立于浙江宁波慈溪，后吸收合并公牛电子、公牛电工形成目前的拟上市主体，2017年12月引入高瓴资本等机构完成股改，次年开启A股冲刺。

　　随后，公牛集团的10亿专利侵权案引起轩然大波，公司不得不暂缓IPO脚步，专心应对这起国内诉讼标的最高的专利侵权案。

　　2019年5月，公司更新IPO招股书，向上交所发起冲击，拟募资48.87亿元，主要用于生产基地建设。当年7月，专利侵权被宣告无效，上市最大的障碍消除。

　　公牛集团主要生产以转换器、墙壁开关插座为核心的民用电工产品。2018年，公司对外销售了3.35亿个转换器、3.89亿个墙壁开关插座、7764.72万个LED照明灯、2078.98万个数码配件。

　　2016年-2018年，公司营业收入分别为53.66亿元、72.40亿元、90.65亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为14.07亿元、12.85亿元、16.77亿元。

　　虽然公司的业绩稳步提升，但近年毛利率呈下降趋势。报告期内公司主营业务毛利率分别为45.21%、37.79%、36.62%。其中，占公司收入一半以上的转换器业务，毛利率下降最为严重，分别为44.86%、33.37%、33.26%。

　　公牛集团是一家典型的家族企业。截至2019年4月底，阮立平、阮学平兄弟二人合计控制公司96.961%的表决权，为公司的实际控制人。其中，直接持股35.876%，通过良机实业控制60%，通过凝晖投资等控制1.085%。兄弟二人持股数量与持股比例相同。

　　除此之外，阮立平之女阮舒泓及女婿朱赴宁，通过齐源宝持有公司0.19%的股份。阮氏家族成员阮幼平、潘晓霞、蔡映峰、虞仲灿等人通过穗元投资间接持有公司股份。

　　此次IPO，公牛集团拟发行股份占发行后总股本的比例不低于10%。也就是说，即便是上市后，阮氏家族在公司的持股比例仍然接近90%。

　　同时，阮氏家族占据了公司6个非独立董事席位中的3个，除了高瓴资本提名的曹伟，另外2名职业经理人董事，也是由阮氏家族提名。

　　2017年12月，阮立平、阮学平分别与高瓴道盈、晓舟投资、伯韦投资、孙荣飞等签署协议，进行了股权转让。这一笔交易，兄弟俩套现超过10亿元。

　　高瓴道盈为高瓴资本用来投资公牛集团的壳公司;企查查显示，晓舟投资穿透后为知名投资人周文川，她是小米集团(01810.HK)IPO最大的个人投资者，另外的投资案例还包括宇业控股、美瑞健康国际、英达出国、池州农商行等;伯韦投资、自然人孙荣飞为宁波本地资本，孙荣飞同时也是慈星股份(4.430,0.00,0.00%)(300307.SZ)董事。

　　近年，公司多次现金分红，2015年5亿元、2016年5.85亿元、2017年22.55亿元，这33亿元几乎全部落入阮立平、阮学平兄弟口袋中。

　　正是因其家族化特征，公牛集团的关联交易颇为频繁。

　　一方面，公司实际控制人家族成员、董监高成员亲属，开设了至少16家销售公司作为公司的经销商。比如说，阮立平妻弟潘敏峰及其配偶徐奕蓉控制的亮牛五金和杭牛五金，2018年与公司的关联交易金额接近8000万元。

　　2016年和2017年，公司向关联方的采购金额接近5亿元，占公司营业成本的比例超过10%;2018年，关联采购金额降至1亿元以下，占比1.58%。